venerdì 6 marzo 2009


dae KRASSIMIR PETROV
imprenta GoldSeek.com

I media mainstream e Wall Street sono riusciti a convincere che l’attuale crisi del credito è la peggiore dal [Secondo] Dopoguerra. L’affermazione di George Soros, secondo cui “il mondo affronta la peggiore crisi finanziaria dalla Seconda Guerra Mondiale” riassume il giudizio collettivo. La crisi è al momento l’ultimo capro espiatorio di tutti i mali economici che attualmente affliggono il sistema finanziario e l’economia globali – dal crollo dei mercati azionari alla scarsità di cibo nei paesi del Terzo mondo. Ci viene ripetutamente assicurato che l’ultimo crollo ha a che fare con la crisi del credito stessa; se non ci fosse la crisi del credito, tutte queste cose terribili non sarebbero mai successe nell’economia e nei mercati finanziari.

La cosa più straordinaria è che i media mainstream non hanno mai provato a paragonare l’attuale situazione economica con quella che ha preceduto la Grande Depressione. In sintesi, si dà per scontato che la Grande Depressione non potrà verificarsi nuovamente, evitando così il bisogno di un confronto del genere. Io credo in verità che i fondamenti macroeconomici siano oggi peggiori, siamo quindi di fronte ad un lungo periodo di depressione economica – una depressione peggiore della Grande Depressione, una depressione che probabilmente sarà ricordata nella Storia come “La Seconda Grande Depressione” o la Più Grande Depressione [The Greater Depression], come l’ha giustamente chiamata Doug Casey. Di seguito trovate le ragioni per le quali credo che questo sia il caso.

La Ripetizione degli Errori della Grande Depressione

Alla propria base, la situazione del 1990 e la risposta della Fed alla bolla tecnologica e della comunicazione ha creato un ambiente economico che ha incoraggiato la ripetizione di errori molto simili a quelli che hanno condotto alla Grande Depressione. Qui di seguito viene presentato una breve sintesi degli errori ampiamente riconosciuti commessi negli anni ’20, senza andare nei dettagli, con chiari parallelismi nell’attuale situazione economica:

· Bolle degli asset – inizialmente nel mercato azionario durante gli anni ’90, poi nel mercato immobiliare durante gli anni 2000, rispecchiando notevolmente le bolle nel mercato azionario ed immobiliare degli anni ’20.

· Cartolarizzazione – benché non nell’assai “ultra-moderna” forma degli anni 2000, con lo spezzettamento e l'affettamento dei blocchi e delle tranche di seniority, è stato ampiamente riconosciuto negli anni ’30 il fatto che la cartolarizzazione durante gli anni ’20 abbia dato il via all’effetto domino nel sistema finanziario statunitense durante la Grande Depressione.

· Rapporto di indebitamento eccessivo – come nel 2008 l’argomento del giorno è la riduzione del rapporto d’indebitamento [“deleveraging”], così il dipanamento della riduzione del rapporto d’indebitamento durante gli anni ’30 è stato alla base di liquidazioni forzate e problemi finanziari. Naturalmente, era molto chiaro a quei tempi che la radice del problema non era la riduzione del rapporto d’indebitamento di per sé, ma l’eccessivo rapporto d’indebitamento che si era formato prima del processo di riduzione. I fondi di investimento furono determinanti sia nella cartolarizzazione sia nell’eccessivo rapporto d’indebitamento, come gli odierni Hedge Fund.

· Controllori corrotti – sappiamo bene che le Enron e le Worldcom sono state aiutate e hanno avuto come complici le società contabili – quelle stesse aziende che si riteneva fossero i controllori della comunità finanziaria, e che invece hanno approfittato notevolmente del boom evitando di svolgere le loro funzioni di controllo. Nell’attuale crisi finanziaria, sappiamo inoltre che le agenzie di rating si sono anch’esse arricchite durante il boom. Molto simili erano le problematiche durante gli anni ’20, che hanno spinto all’istituzione della SEC e di altri enti regolatori per sostituire i malfunzionanti “controllori” dell’epoca.

· Ingegneria finanziaria – siamo spinti a credere che l’ingegneria finanziaria sia un fenomeno abbastanza recente, germogliato durante la Nuova Era della Finanza degli ultimi 15 anni, in realtà l’ingegneria finanziaria era prevalente negli anni ’20 con obiettivi molto chiari, oggi molto familiari a tutti: 1) eludere regole restrittive, 2) incrementare l’indebitamento e 3) rimuovere le passività dai libri contabili.

· Regole datate – come al sistema dei controlli sfuggirono gli eventi degli anni ’20, e le regole furono introdotte solo dopo che la Grande Depressione ebbe distrutto il sistema finanziario statunitense, così siamo pronti a vedere nuove regole che si occupino delle cause dell’attuale crisi. Comprensibilmente, le regole avrebbero dovuto prevedere gli odierni problemi finanziari e avrebbe$ro dovuto essere introdotte prima della crisi.

· Ideologia di mercato – negli anni ’20, come negli ultimi due decenni, l’ideologia di mercato del laissez faire, che Soros ha descritto in modo abbastanza appropriato come “fondamentalismo di mercato”, è dilagata nei mercati finanziari. Naturalmente, il libero mercato sa cosa è meglio, ma la realtà che il mercato monetario non è veramente libero – quando la Fed determina il costo del denaro (tassi d’interesse), e può cambiare questo costo per tutto il tempo che vuole, allora ogni genere di squilibrio finanziario può essere sostenuto senza le regole imposte dal mercato. Questo può condurre a tutti i generi di problemi con cui abbiamo a che fare attualmente.

· Mancanza di trasparenza – negli anni ‘30, era ampiamente riconosciuto il fatto che le aziende e in modo particolare le istituzioni finanziarie mancavano di trasparenza, che consentì a squilibri ed abusi di accumularsi. Oggi i mercati e le istituzioni finanziarie hanno intenzionalmente compromesso la trasparenza attraverso una serie di ingegnose, o meglio in malafede, astuzie contabili ed espedienti finanziari, come somme di denaro lasciate fuori dal bilancio, derivati di difficile comprensione e strumenti poco chiari di straordinaria complessità. Oggi i direttori generali e i responsabili dei rischi dei principali istituti finanziari non possono calcolare la propria esposizione ai rischi. In origine la mancanza di trasparenza era stata concepita per raggirare i mercati; ironicamente, i direttori finanziari odierni sono giunti al punto di raggirare se stessi.

Peggiore della Grande Depressione

Quindi, perché Peggiore della Grande Depressione? Cosa mi fa credere che l’attuale depressione sarà peggiore della Grande Depressione? Illustrerò i sei fondamenti più importanti che si riflettono già nei mercati finanziari e che fanno pensare ad una Più Grande Depressione.

1. Sopravvalutazione del settore immobiliare. Il mercato immobiliare è stato guidato da una serie di innovazioni nella finanza immobiliare. La sopravvalutazione nel mercato immobiliare implica una sopravvalutazione degli strumenti di finanza immobiliare; un’implosione dei prezzi immobiliari comporta un’implosione nell’ambito di questi strumenti. È ampiamente riconosciuto dagli economisti il fatto che l’Indice Case-Shiller sia un buon indicatore dei prezzi del mercato immobiliari. Un grafico ampiamente riconosciuto che va dal 1890 al 2007 racconta come è andata. Il grafico rende molto chiaro il fatto che l’attuale sopravvalutazione del mercato immobiliare supera all’incirca quella degli anni ’20. La futura rettifica nel mercato immobiliare si protrarrà a lungo e sarà tale da torcere le budella, con un effetto cumulato atteso che è molto peggiore rispetto alla Grande Depressione.


[Indice dei Prezzi Immobiliari Reali 1890-2007 (Indice di riferimento al 1890 pari a 100]

2. Credito totale degli USA. Il credito crea indebitamento: più credito vi è nel sistema finanziario, maggiore è l’indebitamento di quest’ultimo. L’attuale credito totale degli USA rispetto al PIL ha superato in modo significativo i livelli che precedevano la Grande Depressione. A quei tempi, l’ammontare totale del credito nel sistema finanziaria raggiungeva quasi un sorprendente 250% del PIL. Utilizzando oggi lo stesso standard di misurazione, il livello del debito nel sistema finanziario statunitense ha superato il 350% nel 2008, mentre il livello del 1982 era pari “solo” al 130%. Come ha affermato in modo abbastanza appropriato Charles Dumas del Lombard Street Research, “abbiamo avuto un trentennio di crescita dell’indebitamento degli Stati Uniti, giungendo alla fine ad un’orgia sfrenata”.

Il grafico qui sotto mostra il drammatico incremento del debito (indebitamento) negli anni ’20 ed una riduzione dell’indebitamento dal 1930 al 1945 (o 1952). Poi esso mostra una consistente crescita del debito avvenuta successivamente, con un drammatico incremento dagli anni ’90, e con un superamento nel 2000 del precedente picco del 1929. Il grafico mostra il livello del 299% alla fine del 2005, ma il livello ha già raggiunto il 350% nel 2008.


[Debito Totale del Mercato del Credito (tutti i settori) in percentuale del PIL]

Naturalmente, alla crescita del rapporto d’indebitamento, come già affermato in precedenza, deve necessariamente fare seguito una sua riduzione.

Il modo migliore per capire cos’è l’indebitamento è confrontarlo con l’assunzione di droghe, mentre la riduzione dell’indebitamento è come una disintossicazione. Il problema non è che la disintossicazione uccide il paziente che ha fatto abuso di droga per anni; quello che uccide veramente il paziente è l’abuso di droga stesso.

Tuttavia, una cosa è chiara: il paziente deve affrontare una disintossicazione dolorosa o morire; lo stesso vale per il sistema finanziario, deve ridurre l’indebitamento o implodere.

3. Esplosione dei derivati. I derivati sono stati paragonati da Warren Buffet a “armi finanziarie di distruzione di massa”. L’ammontare figurativo del totale dei derivati, così come quello dei “Value at Risk” (VaR), è andato alle stelle negli ultimi anni con il potenziale rischio di destabilizzare il sistema finanziario per decenni. Su un piano più allegorico, i derivati pendono come una spada di Damocle sul sistema finanziario.

È difficile effettuare un confronto con gli anni ’20, gran parte dei derivati erano a quei tempi utilizzati in modo esteso, tuttavia non erano ampiamente compresi. Dato che non sono a conoscenza di statistiche sui derivati riguardanti gli anni ’20, un confronto significativo basato su dati quantitativi è certamente impossibile. Ciononostante, vorrei azzardarmi a fare un’ipotesi intelligente, in base alla quale la dimensione odierna dei derivati è centinaia se non migliaia di volte maggiore rispetto alle dimensioni dell’economia in confronto agli anni ’20. Alcuni degli ultimi rapporti indicano che il valore figurativo totale supera sorprendentemente in un quadrilione di dollari. In prospettiva, esso ammonta a circa 100 volte il PIL dell’economia statunitense.

Il grafico qui di seguito mostra l’esplosione dei derivati nel sistema bancario statunitense. Si può vedere come nel 1991 il valore figurativo totale era equivalente a circa alle dimensioni del PIL statunitense. Nel 2006 le dimensioni erano cresciute 10 volte il PIL, superando ampiamente le dimensioni dell’economia reale.


[Esposizione del Sistema Bancario USA (migliaia di miliardi di dollari): mercato dei derivati (valore figurativo totale, istogramma blu), contratti sui tassi di interesse (istogramma rosso)]

Il grafico sottostante fornisce un quadro più dettagliato. Esso mostra il PIL mondiale e il valore figurativo mondiale dei derivati. Ancora una volta, benché non sia possibile alcun confronto con gli anni ’20, è chiaro come l’ammontare complessivo dei derivati sia cresciuto enormemente durante gli ultimi due decenni e come esso presenti rischi inesistenti all’inizio della Grande Depressione. La crescita di questi derivati può essere paragonata solo ad un’esplosione nucleare nel sistema finanziario.


[PIL mondiale (linea) paragonato al valore figurativo mondiale del mercato dei derivati (istogramma)]

4. Il rapporto Dow-Gold . Il rapporto Dow-Gold rappresenta il più importante rapporto tra i prezzi relativi degli asset finanziari e gli asset reali. La componente legata al Dow rappresenta la valutazione degli asset finanziari; la componente legata all’oro quella degli asset reali. Quando il rapporto d’indebitamento nel sistema finanziario aumenta in modo significativo, lo stesso succede al rapporto. Un rapporto molto alto è interpretato come uno squilibrio tra gli asset finanziari e quelli reali – gli asset finanziari sono più o meno sopravvalutati, mentre quelli reali sono più o meno sottovalutati. Esso implica anche che una correzione si renderà alla fine necessaria – o attraverso la deflazione, che implica una riduzione del rapporto d’indebitamento e un crollo del mercato azionario, o attraverso l’inflazione, che comporta un mercato azionario stagnante per molti anni ed una costante crescita dei prezzi degli asset reali, delle materie prime e dell’oro, abitualmente associata con un’economia stagnante e che normalmente sfocia nella stagflazione. Il primo caso – la deflazione – si è verificato negli anni ’30, mentre il secondo caso – la stagflazione – negli anni ’70.

Il grafico di seguito illustra i concetti precedenti. All’assai elevato Rapporto Dow-Gold Ratio del 1929 ha fatto seguito la Grande Depressione, mentre ad un più alto livello, registrato nel 1966, hanno fatto seguito gli anni ’70, contrassegnati dalla stagflazione. È evidente dal grafico che il picco del 2000 ha sorpassato i due picchi precedenti del 1929 e del 1966, c’è quindi da aspettarsi ragionevolmente che il prossimo ritorno alla “normalità” sarà più doloroso rispetto alla Grande Depressione, almeno in termini di disagi cumulati nei prossimi 10-15 anni.


[Rapporto tra l'indice Dow e il valore dell'oro dal 1800 a oggi]

5. Bolle globali. È impossibile fare un paragone diretto con gli anni ’20, ma oggi l’economia globale è piena di bolle. Tornando agli anni ’20, gli USA avevano le loro bolle finanziarie e immobiliari, mentre le economie europee faticavano a riprendersi dalle devastazioni della Prima Guerra Mondiale, che si era conclusa nel 1919. Personalmente, non sono a conoscenza di altre bolle durante questo periodo, tuttavia accoglierò volentieri le reazioni dei lettori su questo tema.

Oggi la situazione è molto diversa. L’economia statunitense ha una bolla del mercato azionario e di quello immobiliare che ha superato quella degli anni ’20. Gli attuali colossali deficit contabili statunitensi hanno foraggiato una crescita straordinaria nelle riserve monetarie globali. Come risultato di ciò, l’Europa ha bolle immobiliari lungo i propri confini, dal Regno Unito e dall’Irlanda, attraverso il Mediterraneo (Spagna, Francia, Italia e Grecia), fino all’intera regione baltica (Lettonia, Lituania ed Estonia) e ai Balcani (Romania e Bulgaria). Peggio ancora è andata a molti paesi asiatici (Cina, Corea ecc.) che hanno anch’esse avuto le loro bolle finanziarie e immobiliari, con la sola eccezione del Giappone, che è ancora in una fase di ripresa da quella avuta negli anni ’80. Quindi, durante gli anni ’20 solo gli Stati Uniti hanno sofferto grossi squilibri finanziari, mentre oggi gli squilibri hanno travolto il mondo intero – sia quello sviluppato che quello in via di sviluppo. È ragionevole pensare che gli squilibri globali che si stanno dipanando saranno probabilmente più dolorosi oggi rispetto a quanto lo furono durante la Grande Depressione, a causa sia delle dimensioni che degli ambiti.

6. Il collasso della Seconda Bretton Woods. Il sistema monetario globale si basava su un quasi-gold standard durante gli anni ’20. A quell’epoca dollari e sterline erano convertibili in oro, mentre tutte le altre valute erano convertibili in dollari e sterline. Un modo appropriato per riferirsi ad esso è considerarlo un precursore degli accordi di Bretton Woods esistenti tra il 1945 e il 1971. Quello che è importante da comprendere è che mentre il sistema era a corso forzoso in natura, l’oro impose limitazioni significative all’espansione del credito e all’indebitamento.

In qualche modo simile fu il ruolo di Bretton Woods, che si protrasse al 1945 al 1971. Il dollaro fu legato all’oro, mentre le altre valute a corso forzoso furono legate al dollaro. Come nel periodo tra le due Guerre Mondiali, l’oro impose dei limiti agli squilibri creditizi e finanziari.

Attualmente viviamo in quella che è stata chiamata Seconda Bretton Woods. Sostanzialmente, questo è un puro standard a corso forzoso del dollaro, dove tutte le valute sono convertibili in dollari, a tassi di cambio fissi o variabili, mentre il dollaro è convertibile in “nulla”. Perciò, il dollaro non ha alcune limite impostogli dall’oro, perciò senza la disciplina dell’oro, l’attuale sistema monetario globale ha accumulato in modo significativo più squilibri che mai nel moderno capitalismo. Questi squilibri compaiono nel sistema monetario internazionale sottoforma di insostenibili deficit (e surplus) commerciali, riserve ufficiali di dollari in alcune banche centrali europee ed asiatiche alle stelle, e la proliferazione dei Fondi Sovrani; più in generale, questi squilibri si manifestano in una miriade di bolle, sovrindebitamenti, ed altre problematiche di cui si è già discusso in precedenza.

Attualmente la Seconda Bretton Woods è nella sua fase di disintegrazione. Il mondo sta perdendo lentamente ma costantemente fiducia nel dollaro come valuta delle riserve mondiali. Un abbandono del dollaro è in corso e il collasso del sistema monetario globale è imminente. Una volta che la Seconda Bretton Woods si sarà disintegrata ed un nuovo sistema l’avrà sostituita, il processo di riassesto sarà necessariamente più doloroso del rispettivo processo avvenuto durante la Grande Depressione.

Un po’ di cautela nell’uso della terminologia è necessaria in questo caso. Mentre la letteratura negli ultimo 10-20 anni ha riconosciuto ampiamente l’espressione “Seconda Bretton Woods”, nel settembre-ottobre del 2008 il termine è stato usato ampiamente dai mass media per descrivere un summit internazionale proposto con l’obiettivo di ricostruire da zero un nuovo sistema monetario internazionale, proprio come “Bretton Woods”. Immediatamente rinominato dai media come la “Seconda Bretton Woods II”, questa espressione potrebbe potenzialmente indurre molta confusione, dal momento che potrebbe far pensare cose diverse a persone diverse. Il lettore interessato dovrebbe consultare la pagina di Wikipedia dedicata alla Seconda Bretton Woods, dove entrambi i significati sono spiegati nei dettagli.

Conclusioni

A partire dall’agosto 2007 abbiamo testimoniato la crescita inesorabile della crisi del credito: una costante contrazione del mercato del credito, iniziata con le obbligazioni sui mutui, estesasi alle polizze di credito commerciali, poi al credito interbancario, e successivamente ai CDO [Collateralized debt obligation], ai CLO [Collateralized Loan Obligation], ai mutui jumbo, alle linee di credito home equity, ai LBO [Leveraged buyout] e ai mercati di private equity e quindi in generale ai mercati obbligazionario e dei valori mobiliari.

Mentre i media descrivono il problema come se fosse legato alla fiducia e alla mancanza di liquidità, un’analisi più approfondita indica che il credito dell’epoca del boom è stato impiegato in modo improduttivo e perciò le perdite devono essere sostenute. In altre parole, capitali scarsi sono stati allocati male, mal investiti e sostanzialmente sprecati. Nessun ammontare proveniente da politiche monetarie o fiscali potrà sistemare i problemi del passato, così come nessun nuovo trattamento può velocemente rimettere in salute un tossicodipendente debilitato da un abuso di droghe decennale.

Basandomi su indicatori quali (1) la sopravvalutazione del mercato immobiliare globale, (2) l’lndebitamento, (3) il rapporto di indebitamento, (4) l’eccesso di derivati, (5) le bolle globali, e (6) la precarietà del sistema monetario globale, sarei pronto a sostenere che gli squilibri accumulati nel periodo attuale superano in modo significativo quelli che hanno preceduto la Grande Depressione. Concludo quindi che la depressione statunitense e (forse) globale prossima ventura sarà di un’intensità maggiore rispetto a quella della Grande Depressione degli anni ’30. Stiamo probabilmente entrando in un periodo storico che sarà probabilmente conosciuto come la Più Grande Depressione.

Risparmiatore fai attenzione! Solo l’oro può proteggerti dalle devastazioni di un’altra Depressione!

Titulu originalis: "Worse than the Great Depression."

Imprenta dae: http://goldseek.com/
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Tradutzioni pro www.comedonchisciotte.org dae ANDREA B.
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